對(duì)一家行業(yè)龍頭而言，交一份優(yōu)異的“成績(jī)單”似乎是理所當(dāng)然。但其實(shí)，優(yōu)秀的同學(xué)永遠(yuǎn)保持領(lǐng)先，可不是件容易的事。

　　拿到一份“成績(jī)單”，除了關(guān)注財(cái)務(wù)數(shù)字之外，更需橫向縱向、立體綜合的解析。以全球最大玻纖制造商中國(guó)巨石為例，2019年度營(yíng)收增長(zhǎng)4.59%，凈利潤(rùn)下降了10.32%。其利潤(rùn)回落究竟是短暫的波動(dòng)，還是長(zhǎng)期的趨勢(shì)？其“護(hù)城河”是否深闊如舊？全球玻纖產(chǎn)業(yè)前景如何？這應(yīng)是投資者關(guān)注的問(wèn)題。

　　日前，上證報(bào)記者采訪了多位行業(yè)資深分析師，他們認(rèn)為中國(guó)巨石業(yè)績(jī)減速與玻纖行業(yè)景氣度有關(guān)，公司“央企市營(yíng)”（中央企業(yè)市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)）的底色及技術(shù)、成本優(yōu)勢(shì)仍領(lǐng)先同行，當(dāng)然也存在新產(chǎn)能投放不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。

　　行業(yè)景氣度影響“成績(jī)”

　　專注，是優(yōu)等生的共有品質(zhì)。中國(guó)巨石就是一家很“專注”的公司，產(chǎn)品主要就是玻纖?！胺治鲋袊?guó)巨石的經(jīng)營(yíng)，需要看成本、價(jià)格、銷(xiāo)量。”海通證券建材行業(yè)高級(jí)分析師馮晨陽(yáng)說(shuō)。

　　2019年度，中國(guó)巨石實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入104.93億元，同比增長(zhǎng)4.59%；歸母凈利潤(rùn)21.29億元，同比下降10.32%。

　　研究個(gè)股不能脫離行業(yè)景氣度。中國(guó)巨石年報(bào)“行業(yè)經(jīng)營(yíng)性信息分析”顯示，2019年中國(guó)玻纖總產(chǎn)量同比增長(zhǎng)12.6%至527萬(wàn)噸，其中電子紗、普通增強(qiáng)紗、熱塑紗等品種增長(zhǎng)明顯，導(dǎo)致市場(chǎng)供需失衡，價(jià)格長(zhǎng)期處于低位。另?yè)?jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)，2019年玻纖行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比下降1.40%，利潤(rùn)總額同比下降24.90%。這是自2011年以來(lái)，行業(yè)主營(yíng)收入首次出現(xiàn)同比下降，同時(shí)也是自2014年以來(lái)，行業(yè)利潤(rùn)總額增速首次低于主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速，主要原因在于，近年來(lái)池窯產(chǎn)能擴(kuò)張勢(shì)頭明顯加速，導(dǎo)致產(chǎn)品供需失衡，產(chǎn)品價(jià)格大幅回落。

　　由此可見(jiàn)，中國(guó)巨石增收不增利，是行業(yè)景氣度變化使然。國(guó)泰君安建材分析師趙晨陽(yáng)說(shuō)，玻纖行業(yè)2019年前三季度景氣下行，需求較為低迷，第四季度在需求回暖預(yù)期及漲價(jià)因素促發(fā)下，下游貿(mào)易商補(bǔ)庫(kù)，拉動(dòng)中國(guó)巨石玻纖紗及制品銷(xiāo)售走高，市場(chǎng)份額持續(xù)提升。“今年一季度雖然受疫情的影響，但玻纖價(jià)格基本維持平穩(wěn)，我們認(rèn)為雖然行業(yè)的趨勢(shì)性漲價(jià)或受疫情影響后移，但近期價(jià)格走勢(shì)表明，主流粗紗品種的價(jià)格底部基本確立?！?br/>

　　趙晨陽(yáng)表示，玻纖行業(yè)為周期成長(zhǎng)行業(yè)，研究需自上而下，由行業(yè)到公司。年報(bào)中“公司業(yè)務(wù)概要”及“經(jīng)營(yíng)情況討論與分析”可以幫助投資者了解行業(yè)趨勢(shì)及公司發(fā)展情況。

　　海通證券分析師馮晨陽(yáng)認(rèn)為，隨著玻纖價(jià)格進(jìn)入底部，預(yù)計(jì)行業(yè)新增產(chǎn)能壓力有望逐步減弱，行業(yè)供需改善大趨勢(shì)不會(huì)發(fā)生變化。不過(guò)，多份研報(bào)也指出，由于全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境不確定、經(jīng)濟(jì)增速放緩等因素，中國(guó)巨石也存在海外項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期、玻纖價(jià)格下降等風(fēng)險(xiǎn)。

     “優(yōu)等生”的綜合素質(zhì)考驗(yàn)

　　優(yōu)等生，整體實(shí)力必然超群。從橫向比較看，中國(guó)巨石的玻纖產(chǎn)能規(guī)模居世界第一，公司一天生產(chǎn)的粗紗可繞地球202圈，生產(chǎn)的細(xì)紗可繞地球110圈。

　　從縱向探究，中國(guó)巨石這些年日益強(qiáng)大，根本優(yōu)勢(shì)在于“央企市營(yíng)”的混改基因，及一系列體制、機(jī)制的創(chuàng)新。近年，中國(guó)巨石又投資近百億元建造新材料智能制造基地，向著高質(zhì)量發(fā)展邁出轉(zhuǎn)型步伐。

　　“我們認(rèn)為公司的核心優(yōu)勢(shì)主要在于兩個(gè)方面，一是強(qiáng)大的成本控制能力，二是不斷優(yōu)化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。”天風(fēng)證券建材行業(yè)分析師侯星辰說(shuō)。

　　一系列綜合因素，體現(xiàn)在產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力上，就是成本優(yōu)勢(shì)。此前，中國(guó)巨石玻纖產(chǎn)品的毛利率長(zhǎng)年穩(wěn)定在45%以上，高出同行約10個(gè)百分點(diǎn)。但年報(bào)顯示，2019年度，公司毛利率降至36.85%，比上年降低了10個(gè)百分點(diǎn)。

　　事出有因。根據(jù)新修訂的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第14號(hào)——收入》，2019年起中國(guó)巨石履行合同發(fā)生的運(yùn)輸費(fèi)、港雜報(bào)關(guān)費(fèi)及傭金計(jì)入營(yíng)業(yè)成本，全年審計(jì)后做調(diào)整，導(dǎo)致公司2019年毛利率出現(xiàn)較大幅度降低?！叭籼蕹{(diào)整因素影響，中國(guó)巨石毛利率仍繼續(xù)領(lǐng)先行業(yè)。”趙晨陽(yáng)對(duì)記者說(shuō)。

　　“我們比較關(guān)注，中國(guó)巨石的成本是否能夠長(zhǎng)期下行?！焙ＭㄗC券分析師馮晨陽(yáng)則指出，目前來(lái)看，公司智能制造基地的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)超出預(yù)期，將帶動(dòng)公司進(jìn)入新一輪的玻纖成本下行期。

　　創(chuàng)新能力，也是核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。馮晨陽(yáng)表示，公司技術(shù)研發(fā)領(lǐng)先的優(yōu)勢(shì)源自其“持之以恒精管控，打通高質(zhì)量發(fā)展路徑”，具體在2019年年報(bào)“經(jīng)營(yíng)情況與討論”部分有詳細(xì)說(shuō)明。在上游的原材料配方比例，中游制造環(huán)節(jié)的漏板技術(shù)、浸潤(rùn)劑配方、智能化生產(chǎn)等多個(gè)方面積累，使得其能耗、生產(chǎn)效率在行業(yè)遙遙領(lǐng)先。

　　也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，玻纖工業(yè)長(zhǎng)周期具成長(zhǎng)性，但伴隨著中短周期波動(dòng)的嵌套。在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)局勢(shì)下，中國(guó)巨石的優(yōu)勢(shì)能否長(zhǎng)時(shí)間保持，是一個(gè)長(zhǎng)期的考驗(yàn)。

       看行業(yè)格局，探市場(chǎng)空間

　　優(yōu)等生的另一能力，是交際廣、適應(yīng)性強(qiáng)。中國(guó)巨石的玻纖被廣泛應(yīng)用于建筑建材、環(huán)保、交通、電氣等領(lǐng)域，產(chǎn)品達(dá)6萬(wàn)多種。

　　但客觀看，全球玻纖行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)張過(guò)快，導(dǎo)致了價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈。如何由規(guī)模成本型向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型，是擺在中國(guó)巨石面前的命題。

　　對(duì)于行業(yè)前景，中國(guó)巨石年報(bào)有大篇幅描述，作出了“行業(yè)處在整體上升期”的判斷，其援引美國(guó)玻璃纖維復(fù)合材料工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的《全球玻璃纖維復(fù)合材料市場(chǎng)趨勢(shì)預(yù)測(cè)和機(jī)會(huì)分析》報(bào)告指出，未來(lái)5年內(nèi)，汽車(chē)固件、建筑裝飾、安全防護(hù)、航空航天、液體過(guò)濾將成為玻纖復(fù)材發(fā)展的5大重點(diǎn)領(lǐng)域，且產(chǎn)品將呈現(xiàn)整體高端化發(fā)展趨勢(shì)。報(bào)告同時(shí)指出，全球玻璃纖維復(fù)合材料市場(chǎng)總消費(fèi)水平預(yù)計(jì)將以8.50%的年增長(zhǎng)率強(qiáng)勁增長(zhǎng)，發(fā)展空間巨大。

　　作為一個(gè)全球充分競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，玻纖業(yè)的格局也是投資者應(yīng)了然于胸的。據(jù)中國(guó)巨石年報(bào)，從全球看，前六大玻纖企業(yè)約占據(jù)全球75%左右的產(chǎn)能，寡頭格局在過(guò)去10年未有變化。另一方面，近年來(lái)，國(guó)內(nèi)玻纖制造企業(yè)憑借技術(shù)進(jìn)步、成本降低和持續(xù)的產(chǎn)品質(zhì)量提升搶占了大量的海外市場(chǎng)。中國(guó)的玻纖產(chǎn)能在近3年年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到6.65%，同期全球產(chǎn)能年均復(fù)合增長(zhǎng)率僅為1.7%，國(guó)內(nèi)玻纖產(chǎn)能已超過(guò)全球玻纖總產(chǎn)能的50%以上。

　　中國(guó)巨石實(shí)施“三地五洲”戰(zhàn)略，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有桐鄉(xiāng)、九江、成都三大生產(chǎn)基地，國(guó)外在美國(guó)南卡、埃及蘇伊士也有生產(chǎn)布局，充分參與國(guó)際分工，但也存在全球貿(mào)易摩擦、匯率波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)。比如，2020年3月，歐盟對(duì)埃及玻璃纖維增強(qiáng)材料征收8.7%反補(bǔ)貼關(guān)稅。

　　侯星辰認(rèn)為，中國(guó)巨石基本面的跟蹤需要關(guān)注三方面：一是玻纖行業(yè)市場(chǎng)供需格局變化對(duì)產(chǎn)品價(jià)格的影響；二是海外公共衛(wèi)生事件對(duì)行業(yè)需求帶來(lái)的潛在沖擊；三是公司自身項(xiàng)目建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)和國(guó)際貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)。

　　“目前玻纖行業(yè)價(jià)格處于底部，行業(yè)景氣底部的利潤(rùn)率水平其實(shí)最能反映公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力。在行業(yè)景氣底部，中國(guó)巨石依然能夠維持20%以上的凈利潤(rùn)率水平，優(yōu)勢(shì)較為明顯?！焙ＭㄗC券馮晨陽(yáng)認(rèn)為，中長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)巨石有望憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、新建產(chǎn)能發(fā)揮、國(guó)際化獲得穩(wěn)健增長(zhǎng)。

　　中國(guó)巨石年報(bào)中，也提示了公司可能面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn)?！安＠w是重資產(chǎn)行業(yè)，公司跨國(guó)經(jīng)營(yíng)，政策性風(fēng)險(xiǎn)、匯率利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)以及原燃料價(jià)格及供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)皆有所暴露，投資者應(yīng)當(dāng)注意風(fēng)險(xiǎn)?！眹?guó)泰君安趙晨陽(yáng)表示。

摘自《上海證券報(bào)》